Digitalangriff auf das klassische Finanzsystem

Die Übermittlung von Vermögenswerten im Internet ist noch mit einigen Herausforderungen verbunden. Die manipulationssichere Übertragung, die hohe Verfügbarkeit und die Begrenzung der Vermögenswerte sind im gewohnt zentralistischen System - besonders in der Finanzindustrie - noch eine Hürde. Der Grund dafür ist, dass die Vermögenswerte nicht als Wert, sondern als digitale Information bereitgestellt werden. Des Weiteren werden diese Informationen zentral verwaltet, so dass Eigentum in der Regel nicht gleichbedeutend mit dem Besitz von Vermögenswerten ist.

Um diesen Sachverhalt zu ändern, soll die Tokenisierung von Vermögenswerten Abhilfe leisten. Die dafür notwendige Infrastruktur ist noch zu realisieren. Mit den Möglichkeiten einer plattformbasierten Kommunikation wurde das Fundament bereits in Web2 gelegt. Der Nachteil für den einzelnen Nutzer ist die Tatsache, dass die Werte (inklusive persönlicher Daten) nicht im eigenen Besitz sind. Damit geben Nutzer oftmals ihre Rechte hinsichtlich der weiteren Nutzung dieser Daten ab.

Tokenisierung von Vermögenswerten: Das Potenzial

Medienberichten zufolge nutzten im Jahr 2021 rund 55 Millionen Europäer Kryptowährungen, das sind zirka 7,5 Prozent der europäischen Bevölkerung. Weltweit betrachtet kommen rund 40 Prozent der Nutzer von Kryptowährungen aus Europa, halten aber nur etwa 25 Prozent der gesamten Marktkapitalisierung in Kryptowährungen.

Der Begriff der Tokenisierung spielt im Kontext des Web3 eine wichtige Rolle. Web3 wird als die Weiterentwicklung des Internets gesehen, mit der Besonderheit, dass neben Informationen auch Werte übertragen werden können.

Von Web1 über Web2 zu Web3

• Das Web1 (1995 - 2005) begann mit einer dezentralen Informationsbereitstellung (read only). Es gab dazu noch keine großen Anbieter, die als Oligopolisten oder sogar als Monopolisten auftreten konnten.

• Mit Web2 (seit 2005) änderte sich dies in Form von Big-Tech-Monopolen, die als Plattformanbieter den Nutzern die Möglichkeit geben, Inhalte zu konsumieren (read) und ihre Inhalte selbst zu präsentieren (write).

• Mit Web3 wird versucht, diese plattformbasierten Monopolstrukturen wieder in eine dezentrale Form und die Nutzer in die Hoheit ihrer eigenen Daten zurückzubringen. Neben den eigenen Daten sollen auch die Vermögenswerte manipulationssicher aufbewahrt und transferiert werden.

Token-Kategorien

Aktuell haben sich - auch aus der aufsichtsrechtlichen Praxis - drei Kategorien von Token entwickelt, die zur Darstellung einer digitalen Einheit verwendet werden. Sie fokussieren sich auf drei Haupteinsatzzwecke:

1. Payment-Token: Diese werden auch unter dem Begriff der Kryptowährungen wie u. a. Bitcoin geführt und basieren auf den Protokollen einer Blockchain. Sie dienen als Werteinheit zur dezentral und global gestalteten Übertragung. Nach dem Fondsstandortgesetz handelt es sich um Vermögenswerte. Ein Spezialfall sind die sogenannten Stable Coins. Diese fungieren analog zu reinen Kryptowährungen als Tauschmittel in einem verteilten Netzwerk, sind aber darauf ausgelegt, den Wert einer Fiatwährung abzubilden. Tether stellt zum Beispiel einen Stable Coin zum US-Dollar dar und bietet damit die Möglichkeit, Vermögen in einer weniger volatilen Fiatwährung weiterhin auf der Blockchain anzulegen. Um diesen technologischen Fortschritt auch für die realen Fiatwährungen zu gewährleisten, sind diverse Zentralbanken in der Entwicklungsphase für eine Transformation der Fiatwährungen in digitales Geld. Central Bank Digital Currency (CBDC) bezeichnet digitales Zentralbankgeld, welches identische Tauscheigenschaften wie Fiatwährungen aufweist und von Zentralbanken ausgegeben und reguliert wird. Derzeit untersucht die Europäische Zentralbank den Einsatz eines digitalen Euros.

2. Utility-Token: Diese Kategorie - auch Nutzungs-Token genannt - erlaubt einen Zugriff auf Services und Dienstleistungen. In der Regel wird über einen Smart Contract ein Vorgang angestoßen, um diese Dienstleistung zu erhalten und auszuführen. Der Token ist in diesem Sinne mit einem Coupon vergleichbar, dessen Einlösung zur Erbringung der Dienstleistung führt. Grundsätzlich stellen Utility-Token keine Wertpapiere im Sinne des Wertpapierprospektgesetzes (WpPG) oder Vermögensanlagen im Sinne des Vermögensanlagengesetzes (VermAnlG) dar. Technisch gesehen hat Ethereum als dezentrale Verwaltungsplattform diese Art gefördert und mit dem ERC-20 Protokoll einen eigenen Standard für diese Token-Kategorie etabliert.

3. Security-Token: Diese Art stellen Vermögenswerte dar, die mitgliedschaftliche Rechte oder schuldrechtliche Ansprüche beinhalten. Dazu zählen z. B. Ansprüche auf dividendenähnliche Zahlungen, Mitbestimmung, Rückzahlungsansprüche oder Verzinsungen. Je nach Form der Ansprüche wird auch von "Equity Token", "Investment Token" oder "Asset Token" gesprochen. Security Token stellen grundsätzlich Wertpapiere im Sinne der Prospektverordnung (ProspektVO), des WpPG und des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG) dar und sind daneben auch Finanzinstrumente im Sinne des Kreditwesengesetzes (KWG). Mit den Token ergeben sich entscheidende Vorteile gegenüber klassischen Vermögenswerten: Emittenten müssen Token nicht urkundlich verbriefen und sind damit auch unabhängig von Abwicklungsstellen. Der wesentliche Unterschied zu einem traditionellen Vermögenswert ist der Wechsel des Mediums, von Urkunde zu Token und der Transfer zur Abwicklungsinfrastruktur in Form von elektronischen Registern.

Diese drei Kategorien sind fungible Token. Das bedeutet, dass sie als austauschbar gelten und es dem Nutzer egal sein kann, welchen Token er besitzt und verwendet. Eine andere Form der Token sind die Non Fungible Token (NFT). Diese Kategorie beschreibt eine besondere Art der digitalen Abbildung von Werten. Jeder Token ist in seiner Form einzigartig, repräsentiert einen konkreten Vermögenswert und kann nicht ausgetauscht werden. Lediglich die Technik der Speicherung auf der Blockchain haben NFTs mit den fungiblen Token gemein.

Prädestiniert sind Anwendungsfälle wie digitale Werte (z.B. etwa Gaming-Lizenzen) oder digitale Sammelkarten. Aus der realen Welt lassen sich unter anderem Kunstgegenstände digital über NFT abbilden. Die technische Abbildung wird beispielsweise von Ethereum über die Standardprotokolle ERC-721 und ERC-1155 dargestellt und kann - analog zu Utility-Token - über Smart Contracts gesteuert werden.

Lesetipp: OpenSea als Kunstmarkt - NFT - das Spielzeug der Superstars

Tokenisierung: Vorteile der digitalen Abbildung von Werten

Grundsätzlich lassen sich alle digitalen oder realen Vermögenswerte tokenisieren. Eine wichtige Restriktion ist die Rechtsprechung in dem ausgewählten Land hinsichtlich der jeweiligen Vermögenswerte. Eine kurze Übersicht von Vermögenswerten, die tokenisiert werden können:

• Immobilien

• Kunstgegenstände

• Wälder

• Oldtimer

• Digitale Besitztümer (u. a. Gaming-Lizenzen)

• Eigentumsstrukturen mit Stimmrechten

Speziell für das Finanzwesen können folgende Wertpapiere nach dem elektronischen Wertpapiergesetz (eWpG) tokenisiert werden:

• Klassische Anleihen

• Wandel- und Optionsschuldverschreibungen

• Genuss- und Optionsscheine

• Anlagezertifikate

• Strukturierte Schuldverschreibungen

Die klassische Übertragung von finanziellen Vermögenswerten oder Sachwerten ist heute mit einem hohen bürokratischen Aufwand verbunden. Die Beauftragung von Notaren oder die Begleitung eines Emissionsprozesses von Wertpapieren sind ein Kostenfaktor, der oft eine Hürde für Unternehmen darstellt. Beispielsweise können bei einer tokenisierten Kapitalbeschaffung laut einer Analyse von Marktforschungen bis zu zwei Drittel der Kosten im Vergleich zu einem traditionellen Emissionsprozesses von Wertpapieren eingespart werden. Die kostengünstige Form der Kapitalbeschaffung erlaubt es auch Unternehmen mit kleinem Budget, Startkapital zu besorgen.

Auch für die Anlegerseite hat die Tokenisierung von Vermögenswerten Kostenvorteile. Durch die dezentrale Kommunikation und Datenhaltung sind Mittelsmänner nicht notwendig. Damit verringern sich die Kosten für Provisionen. Aufgrund der vielen Anwendungsmöglichkeiten der Tokenisierung, entsteht ein riesiges Potenzial, nicht nur für institutionelle Anleger, sondern auch Privatpersonen.

Zusammenfassung der Vorteile von tokenisierten Vermögenswerten:

• Token als Ersatz eines papierhaften Dokumentes

• Fragmentierung der Vermögenswerte

• Einzigartige Besitzurkunden als digitale Einheit

• Abspeicherung der Transaktionen unveränderbar und transparent

• Einfaches Erwerben und Verkaufen der Token, die das Wertpapier repräsentieren

• Einfacher Transfer auf Sekundärmärkten

• Kostengünstige Verwahrung der tokenisierten Vermögenswerte

Der Prozess zur Emission von digitalen Assets

Historisch gesehen war der Emissions- und Handelsprozess insbesondere von Wertpapieren geprägt von Papierdokumenten und vielen Parteien, die an diesem Prozess partizipierten. Beispielsweise trugen die Makler an der Börse ihre Geschäfte in kleine Notizbücher ein und erfassten sie nach Börsenschluss in Terminals für die elektronische Abrechnung. Des Weiteren lag die Verwahrung der Wertpapierurkunden in der Verantwortung von zentralen oder sogar zwischengeschalteten Drittparteien. Mit der Einführung und Weiterentwicklung der Blockchain-Technologie sowie der Etablierung von Smart Contracts konnten viele der Prozessschritte vollständig elektronisch abgewickelt und digitalisiert werden.

Mit Aufkommen der Initial Coin Offerings (ICO) war es möglich, Tokens zu emittieren und diese digital zu handeln und zu verwahren. Dies ist gleichbedeutend mit einer nicht regulierten Methode des Crowdfundings. Mit der Weiterentwicklung zu den Security Token Offerings (STO) repräsentierten diese Token Vermögensrechte mit Rechten und der Verkauf erfolgt auf Basis regulatorischer Richtlinien.

Der Tokenisierungsprozess erfolgt in vier Schritten:

1. Pre-Emission: Aufbau und Strukturierung des tokenisierten Vermögenswertes. Das regulatorische Rahmenwerk wird beschreiben, um eine rechtliche Absicherung des Vermögenswertes zu gewährleisten. Nach der ProspektVO wird das Prospekt mit allen Rahmenbedingungen erstellt, um den Investoren eine Dokumentation des Vermögenswertes mitzugeben.

2. Emission: In diesem Schritt werden die Tokens gezeichnet und ausgegeben. Dies kann auch über einen Smart Contract erfolgen.

3. Post-Emission: Dieser Abschnitt befasst sich mit der Verwahrung der Tokens und dem gesamten Assetmanagement der Vermögenswerte. Hierunter fallen auch steuerliche Themen wie u. a. die ertragsrechtliche Besteuerung der Assets.

4. Handel: Nach der ersten Ausgabe am Primärmarkt wird dann die Überführung zum Sekundärmarkt hergestellt. An dieser Stelle kommen Broker und Börsen ins Spiel, die den Handel inklusive Preisbildung für Privatanleger und institutionelle Kunden übernehmen.

Geschäftsmodelle für tokenisierte Assets

Die Tokenisierung und die Entwicklung zum Web3 ermöglicht die Gestaltung von Geschäftsmodellen. Bei diesen Themen steht immer im Vordergrund, dass die Anwender / Kunden ein hohes Maß an Selbstbestimmtheit erfahren. Mit der Verwendung der Distributed Ledger Technology (DLT) sind die Abwicklungen von Transaktionen und damit sämtliche Übermittlungsvorgänge von Daten in einem "vertrauenslosen" Zustand möglich. Dies führt zu mehreren Tokenisierungsfällen, die die Grundlage zur Abkehr von zentralen Parteien hin zur Selbstverwaltung der Eigentumsstrukturen durch die Nutzer sein können.

Anwendungsfälle für Tokenisierung:

• Die Abbildung von physischen Gütern als digitale Einheit. Damit wird eine direkte Verbindung zwischen dem Gut und einer digitalen Kopie (z. B. Kunst, klassische Fahrzeuge, Kleidung und allgemeines Eigentum) gezogen.

• Die Verwendung von digitalen Währungen als Substitutionsgut zu klassischen Fiatwährungen als Zahlungsmittel.

• Entstehung eines dezentralen Finanzsystems (DeFi), um u.a. die Kreditaufnahme, bzw.
  -vergabe auch gegen virtuelle Güter, Hypotheken auf virtuelle Grundstücke etc. zu ermöglichen.

• Bereitstellung einer Struktur zur Übertragung von rein digitalen Eigentumsrechten, z. B. digitale Kunst oder Eintrittskarten. Zusätzlich bestehen Potenziale in Belohnungsstrukturen im Bereich Gaming. Hierunter fallen u.a. Mitgliedschaften inkl. Belohnungen für virtuelle Aktivitäten, Anreizmodelle und Beteiligung an der virtuellen Welt.

• Sekundärmärkte im Bereich Metaverse (Zusammenschluss von virtueller und physischer Realität im digitalen Raum).

Neben der Tokenisierung sind die Entwicklungen der Blockchain-Technologie, die Methoden im Machine Learning und die virtuelle Realität die technischen Treiber, die zusammen die Geschäftsmodelle der digitalen Welt aufspannen.

Lesetipp: Blockchain vs. Distributed Ledger - Wo ist der Unterschied?

Potenziale durch Tokenisierung im Finanzsystem

Anhand der erheblichen Wachstumsraten und entsprechender Prognosen für die nächsten Jahre kann man davon ausgehen, dass die tokenisierten Assets künftig in den Finanzsystemen von Deutschland und Europa einen größer werdenden Anteil einnehmen werden.

Derzeit besteht die Marktkapitalisierung der tokenisierten Vermögenswerte aus den Kryptowährungen. Die digitalen Vermögenswerte (u. a. Aktien, Immobilien, Anleihen) sind aufgrund der unsicheren Rechtslage noch wenig vorhanden. Durch die progressive Entwicklung der Regulierung in Deutschland und auf EU-Ebene ist mit einer absoluten und relativen Zunahme der digitalen Assets / Security Token im Vergleich zu klassischen Wertpapieren und den Kryptowährungen zu rechnen. Prognosen zeigen, dass im Jahre 2026 das Volumen von Security Tokens erstmals das Volumen von Kryptowährungen übersteigen könnte.

Für Deutschland und Europa ist diese Entwicklung interessant, weil die Steigung der Marktkapitalisierung der digitalen Assets und Kryptowährungen mit der Akzeptanz der Blockchain-Technologie einhergeht. Der europäische Anteil derer, die Kryptowährungen verwenden, zeigt deutlich, dass insbesondere das hiesige Privatkundensegment sehr empfänglich für digitale Vermögenswerte ist.

Laut Prognosen des Unternehmens Plutoneo aus dem Jahr 2020 wird der Anteil der tokenisierten Assets im Jahr 2027 ca. zehn Prozent des weltweiten Bruttoinlandsprodukts betragen. Außerdem würden Länder wie Deutschland, die Schweiz und Liechtenstein in Europa eine führende Rolle bei der Tokenisierung von Vermögenswerten einnehmen.

Diese Entwicklung soll den Privatanlegern neue Möglichkeiten in der Risikodiversifizierung (Stichwort strategische Asset Allocation) generieren. Dazu soll die Teilhabe zur Investition vereinfacht werden, in dem Finanzierungshürden abgebaut werden. Die potenziellen Finanzierungsrunden können durch die Verwendung von Smart Contracts einer breiteren Öffentlichkeit transparent gemacht werden.

Tokenisierung ist auch mit Risiken behaftet

Trotz der Vorteile durch die Tokenisierung und der Verwendung der Blockchain-Technologie sind Investitionen in die digitalen Assets nicht risikolos. Auch wenn die Transparenz und die manipulationssichere, hoch automatisierte Emission und Verteilung der Assets hohe Sicherheitsaspekte aufweisen, bleibt das Kontrahentenrisiko, dass eine Vertragspartei den vertraglichen Verpflichtungen nicht oder nur zum Teil nachkommt. Bei realen Vermögenswerten kann ein Betrug auf physischem Wege (ausbleibende Lieferung des realen Gutes) nicht ausgeschlossen werden. Zudem ändert sich das vorhandene Kreditrisiko eines Unternehmens nicht, wenn das Wertpapier - statt klassisch - als tokenisierte Einheit emittiert und gehandelt wird.

Weitere Informationen zum Thema finden Sie auch in einem Merkblatt der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin).